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经过 Macro Hive 与新交所合作
新交所亚洲货币洞察
- 地缘政治紧张局势加剧对我们看涨人民币的看法构成风险。
- 进口压缩和通胀加速都支持印度卢比走强。
- 随着科技情绪改善和美台关系升温，我们对 TWD 持乐观态度。
- 加速疫苗推出不足以改变我们对韩元的中立观点。
- S$NEER 将在重新开放和加速通胀方面保持在区间中点之上。
新交所商品洞察（铁矿石）
- 工业大宗商品反弹。
- 铁矿石价格获得额外的供应相关提振。
- 运费与商品同步变化。
- 中国信贷紧缩预示着未来价格将走低。
中国增长追踪器
- 铁矿石价格在过去两周扭转了早先的跌势并上涨了 3%，但其年度价格增长保持不变。
- 同期，油价、波罗的海干散货指数和中国债券收益率也上涨，反映了铁矿石的上涨。然而，年度价格变化更为温和。
- 铜价是一个明显下跌的市场，过去两周下跌了近 6%。
- 总之，这些信号表明中国经济增长可能处于较低的过渡点。
- 在我们上一份报告中，我们倾向于买入铁矿石 (SCON1) 和卖出铜 (LPN21)。这很有效：铁矿石的表现优于 9%。有了如此大的动作，我们现在转为中立。
新交所亚洲货币洞察
欧元回落令美元兑亚洲外汇走强
6 月份美元温和走强阻止了我们本月对亚洲外汇的预期收益。大宗商品价格的持续上涨意味着只有巴西雷亚尔、俄罗斯卢布和 COP 等贸易条件改善的货币才会走强。即使在这里，收益也很小。但与新兴市场普遍疲软不同，6 月份的表现更多地反映了欧元的回调。本月至今亚洲外汇兑欧元走强（印度卢比除外），欧洲央行上周保持鸽派立场。加紧采购 PEPP 将持续到第三季度，以确保融资条件仍然有利于支持经济复苏并确保中期通胀接近目标。
总体而言，我们认为近期美元走强在一定程度上是长期趋势疲软的噪音，而亚洲外汇仍有望在第二季度创下历史新高。 6 月的疲软幅度较小，我们对 CNH 和 INR 保持乐观，同时对 TWD 再次转为正面。鉴于持续的股票外流，我们对韩元的中立立场保持不变。
Spotlight View #1：即将到来的中国共产党周年纪念指向近期人民币稳定
在 5 月底/6 月初升至三年来最高水平后，离岸人民币回吐了一些涨幅。但美元兑离岸人民币汇率为 6.40，仍接近 2018 年末的水平，CFETS 一揽子货币为 2016 年以来最强劲。由于近期疲软，关于中国人民银行对持续升值的容忍度的讨论有所缓和，但基本面支撑人民币强势依旧。持续复苏、C/A 盈余、与 10 月 WIGB 纳入相关的流入以及中国有利的收益率回升都仍在发挥作用。
中国与世界其他地区的增长差距缩小将继续成为主题，但不应阻碍货币进一步走强。过去一个月，花旗中国经济惊喜指数跌至负值，而全球和新兴市场综合指数持续上涨（图 1）。截至5月，中国信贷冲动转为负值，社会融资总额约为去年水平的60%。由于新兴市场通胀率最低，对国内经济潜在强度的担忧挥之不去（图 2）。
5 月零售销售（12.4% 同比）、IP（8.8% 同比）和固定资产投资（15.4% 同比）低于市场预期的数据将增加对复苏的担忧。我们认为数据缺失部分与去年 COVID 关闭导致的异常高的季节性波动以及各种假期和消费模式的转变有关。中国的先进先出动态也意味着对持续强劲增长表现的预期比其他国家更早提高。
总体而言，我们对中国今年的持续复苏（尽管并不引人注目）仍然充满信心。疫苗的快速推出应该会支持国内的复苏，而美国和其他地方的强劲增长应该会确保对中国出口的需求仍然强劲。在 27.9% 同比，5 月出口表现低于预期，进口也是如此，并且在 5 月 PMI 调查中新出口订单收缩。但随着贸易顺差达到 $450 亿的四个月高位，12 个月滚动基础上的 $6110 亿，中国可以在不将 C/A（目前为 GDP 的 2.5% 顺差）赤字。对离岸人民币而言，这表明进一步升值，但低于过去一年的升值速度。年初至今 2%，人民币升值现在略低于 TWD 的 2.3%。但在过去 12 个月的 10.8% 与新台币的 7.2% 相比，它一直是亚洲最快的。
央行政策暂时平静
我们在早先的一份报告中讨论过，预计 7 月 1 日是中国共产党成立 100 周年的日子将与广泛的货币和金融市场稳定相吻合。因此，虽然中国人民银行在过去几个月采取了各种措施来鼓励人民币双向波动，但我们预计任何新的政策措施目前都将暂停。与截至 6 月份美国国债收益率的下降形成对比，10 年期国债收益率有所上升。这是继最近的八个月低点之后，与美国国债的利差达到 3 月以来的最高点，约为 165 个基点。
仍然看涨离岸人民币，但地缘政治风险
由于中国的基本面变化不大，我们对离岸人民币持乐观态度。持续的出口强劲和有吸引力的收益率回升使资金流仍然支持外汇升值。由于人民币仍高于贸易战前的低点 6.25，我们继续看到进一步走强的空间。
虽然我们仍然看到美元/离岸人民币缓慢下跌，但我们强调地缘政治风险上升。美台关系正在升温。七国集团最近的一份声明强调了“台湾海峡和平与稳定的重要性”——这是七国集团声明中首次提到台湾。这引发了中国本周早些时候对台湾领空的最大规模军事入侵。在乔·拜登 (Joe Biden) 的居住权下，之前的入侵已经引起了美国的警告。随着美台贸易和投资协定谈判即将开始，G7 也指出中国在人权方面的不良记录，美中紧张局势可能会升级。
聚焦观点 #2：RBI 干预下降以允许更高的 INR
卢比作为表现最差的亚洲货币 MTD 的地位与改善的宏观背景形成鲜明对比。随着限制放宽、失业率从近期高位回落以及早先的停产结束，流动性大幅改善。 5 月份的强劲升值已部分逆转，目前该货币在第二季度迄今略有走弱。然而，卢比的表现与亚洲其他地区的表现并没有明显出入，主要驱动因素是美元温和走强。与 6 月初相比，美元/印度卢比在 73.3 附近下跌了不到 1%，并使新交所印度卢比/美元期货保持在 136.5。我们仍然谨慎看好卢比，贸易逆差仍然受到控制，通胀高于目标限制了印度央行对卢比疲软的胃口。
加速通胀将减缓 RBI 外汇干预
5 月份通胀率高于预期的 6.3%（以及 2020 年 11 月以来的最高水平）不会改变印度储备银行的坚定支持增长立场。货币政策委员会 6 月 4 日的声明重申，印度储备银行将“在必要时继续采取宽松立场，以恢复和维持持久的增长……同时确保未来通胀保持在目标范围内”。在 RBI 预测保持在目标范围内且家庭通胀预期合理控制的范围内，目前可以容忍高于目标的通胀。通胀的供给驱动性质（燃料成分保持两位数）也使核心通胀温和（4 月同比 5.4%）。然而，WPI 处于历史高点 12.9% 同比将引发对从投入价格到消费者价格的传导的持续担忧，或者对企业利润率造成打击。
到 2020 年下半年（以日历为基础）加速通胀并未削弱卢比表现；这次也不应该。政策利率将维持在 4.0%，印度储备银行 QE 加上持续的 OMO 将使 10 年期收益率牢牢固定在 6.0% 附近。本周早些时候公布 CPI 后，收益率温和飙升至 6.04%，但与 3 月收益率高位 6.24% 相比，这一变动幅度较小。印度的实际政策利率目前为-2.2%，远低于印度尼西亚的+1.8%。实际收益率的差距更加明显，印度约为 -0.3%，印度尼西亚约为 +4.7%。但由于非居民持有的印度政府债券只有约 2%，而印度尼西亚的持有量超过 20%，我们预计收益率支持下降不会成为近期卢比表现的重要驱动因素。
相反，印度卢比将更多地受到央行政策偏好的推动，该货币用于收紧货币条件。到 5 月下旬和 6 月初，RBI 外汇干预似乎已显着增加，到 5 月 28 日当周，储备增加了 $50 亿，到 6 月 4 日当周又增加了 $74 亿。 RBI 总储备现在为 $6050 亿，外汇储备为 $5600 亿。由于储备/进口或储备/短期外债等标准指标非常高，印度储备银行拥有非常强大的火力来引导卢比走强。我们希望他们在需要时使用它。
与 COVID 相关的进口压缩支持更强的卢比
5 月份低于预期的贸易逆差支持了我们对印度卢比的谨慎建设性立场。 $63 亿赤字是八个月以来的最低点，使 12 个月的滚动赤字 $270 亿比去年同期收窄，为 $1100 亿。由于与 COVID 相关的限制损害了对黄金（4 月 $6.79 亿对 $62 亿）和燃料（4 月 $95 亿对 $109 亿）等关键项目的需求，进口量环比下降。印度的燃料费用自 2021 年初的低点（12 个月滚动基础）以来有所增加，但涨幅落后于价格的大幅上涨，反映了需求下降。持续的重新开放将意味着这种情况开始逆转。然而，印度的内向型贸易政策和从中国进口的转变将遏制贸易逆差的扩大。结合服务方面的盈余和持续的投资组合流入，国际收支动态应该是卢比积极的。
与 COVID 相关的进口压缩支持更强的卢比
本月 SENSEX 和 NIFYT 的新高表明，人们对最近的 COVID 危机或投入价格上涨的持久影响并不担心。新的每日 COVID 病例下降到 70,000 左右，而 5 月初的峰值超过 400,000。疫苗的推出最终呈上升趋势，每天接种约 300 万剂。移动性大大提高，谷歌系列的所有组件都大幅提升。每周失业数据也显示截至 6 月 13 日降至 8.7%，而截至 6 月 6 日为 13.6%。流入印度股市的外资显着
与 4 月（流出 $15 亿）和 5 月（流入 $7.5 亿）相比有所改善，MTD 流入为 $14 亿。
由于股票流入将继续，尽管油价上涨，但贸易逆差仍然受到控制，服务盈余依然强劲，复苏势头强劲，我们对卢比保持谨慎看涨。最近的印度储备银行干预应会缓解通胀压力，我们继续预计美元兑印度卢比将回落至 72，新交所印度卢比期货将跌至 138。
Spotlight View #3：TWD——恢复建设性立场
MTD 适度疲软不足以将美元/新台币从数十年来的低点转移。在 6 月 11 日的 27.61，该货币再次创下 24 年低点，目前仅略微走弱至 27.65。新交所新台币 / 美元期货仍略低于 0.365，而 1 月初的高点为 0.37，一个月 NDF 的交易价格略高于近期的历史低点 27.5。台湾经济基本面依然强劲。再加上美台关系的改善以及 COVID 对该国半导体行业的影响有限，新台币继续看起来有吸引力。由于科技情绪波动和大量股票外流，我们最近一直保持中立。但随着最严重的 COVID 危机过去和股票流动转为正值，我们再次看好新台币。
仍然强劲的出口和改善的 COVID 情况使基本面完好无损
台湾已将其软封锁延长至 6 月 28 日，每天新增的 COVID 病例仍约为 200 例（而 5 月下旬的峰值超过 600 例），并且在全国各地都发现了病例。流动性下降，国内复苏很可能面临延迟。但该国避免了全面封锁，其半导体行业仍然相对绝缘（除非在封装和测试工厂以及农民工社区内发生小规模疫情）。因此，台湾以出口为主的增长动力不太可能被打断。因此，巨额的 C/A 盈余和由此导致的新台币升值压力预计不会受到影响。
尽管本月爆发了 COVID 和停电，但 5 月的出口同比仍为 38.6%。这明显高于 30.5% 的共识，科技出口仍然强劲。在全球强劲增长的背景下，财政部预测到第二季度的出口为 $1000 亿（而 2020 年第二季度为 $793 亿）。他们还看到对 5G 的需求将在未来一段时间内保持对该国科技产品的强劲需求。
对出口的另一个潜在重要支持是美国和台湾之间重启贸易和投资谈判。美国国务卿安东尼·布林肯本月早些时候表示，很快将讨论与台湾的“某种框架协议”，美国贸易代表凯瑟琳·戴随后表示将在“未来几周内”举行会议。任何协议的时间尚不清楚。但该协议的进展、几位美国参议员最近访问台湾，以及美国向台湾提供 75 万支 COVID 疫苗，都表明美台关系正在升温。这样的协议也可能具有重大的地缘政治影响，提供了一个与中国保持距离的非常具体的例子。
据报道，中国干预供应协议是台湾疫苗推出异常缓慢的原因。台湾的疫苗覆盖率仅为每 100 人 3.6 剂，与中国 31.0 和 62.8 的全球平均水平形成鲜明对比。美国的捐赠加上日本最近捐赠的 120 万支疫苗（这也有激怒中国的风险）应该意味着疫苗的推出开始加速。
新的股票流入看涨新台币
台湾 14% 的国内生产总值 C/A 盈余和有限的资本账户回收途径留下了结构性 TWD 正的国际收支平衡。随着美国收益率最初攀升，对科技情绪产生不利影响，股票大量流出是主要风险，最近几个月经常出现这种情况。在 5 月中旬 TAIEX 下跌约 10% 之后（以及整个第一季度的震荡），台湾股市现在看起来更加稳固。该指数仅比 4 月份的高点低 1%，并且大致跟随其他科技股的表现。由于美联储预计将保持鸽派，因此不太可能重演第一季度的利率抛售，我们认为台交所和台币未来的风险将进一步受到控制。
CBC 将在货币政策上守口如瓶
八年来的高通胀不太可能改变加拿大央行在即将举行的货币政策会议上的宽松立场。核心通胀同比仍低至 1.6%，而总体 CPI 为 2.5%，国内复苏面临 COVID 限制带来的下行风险。将发布最新的 GDP 增长预测，但预计将向上修正。 3 月份的预测显示，今年的 GDP 增长为 4.53%（大致符合当前的普遍预期），而台湾的 DGBAS 最近将其预测上调至 5.46%。鉴于去年的 GDP 增长为 3.1%，是所有主要经济体中最快的，台湾 2020-21 年的经济表现将成为仅次于中国的全球最佳经济表现之一。
CBC 声明中不太可能对新台币进行实质性评论，超出了维持“有序”外汇市场的通常承诺。考虑到资本流出抵消了 C/A，储备积累在第四季度飙升后一直温和。但随着与美国的关系回暖，我们预计加拿大央行将放松之前的大规模干预，并预计新台币将呈升值趋势。我们恢复对该货币的看涨立场，并看到美元兑新台币跌破 27 至 1990 年代初的水平。
亚洲其他地区外汇
韩元 – 改善国内前景不足以改变中性的韩元观点
KRW 在亚洲继续落后于其他国家。 6 月中旬的强势已经逆转，美元/韩元回到 1117 附近 - 继泰铢之后亚洲表现最差。新交所韩元/美元期货仍停留在 0.89 附近，目前不太可能重返 1 月高点 0.92。股票流入尚未恢复，尽管全球背景有利，我们仍对韩元保持中立。
韩国疫苗推广的显着加速支持了国内经济的持续复苏。该国每 100 人接种 30.9 种疫苗大致相当于世界平均水平，而一个月前仅为一半。韩国本周早些时候放松了一些 COVID 限制，流动性比 1 月份的低点有了很大改善。预计下个月更新的指南将放宽剩余的限制。高于目标的通胀和国内需求的增强将使关于韩国央行加息的讨论成为焦点，并为韩元提供越来越有利的收益率支持。
除了国内势头改善外，外部背景也支持韩元。继 5 月增长 45.6% 之后，6 月前 10 天的出口同比增长 40.9%。因此，即使允许技术需求和出口正常化，韩国 5% 的 GDP C/A 盈余应该保持不变。
持续的股票外流，尽管比 5 月份异常大的外流速度要慢，但仍继续对韩元构成压力。本周综合指数创下历史新高，科技股人气有所改善。但在外国资本流入看起来安全之前，我们对韩元保持中立。
新元 – S$NEER 将保持在频带中点之上
S$NEER 继续在波段中点上方交易。本周早些时候放宽流动性限制和通胀上升使 MAS 10 月份收紧政策的前景重新发挥作用。新加坡元兑美元汇率略微走弱 MTD 为 1.326，大致与新台币和离岸人民币的走势一致。
最新的 MAS 专业预测调查显示，对今年 GDP 增长的预期向上修正。从 3 月份调查中预计的 5.8% 来看，受访者现在预计新加坡经济今年将增长 6.5%。对制造业和非石油国内出口的预期上调主要推动了修正。通胀预测也上调，2021 年总体 CPI 预计为 1.4%，而 3 月份调查为 0.9%。对与政策相关的核心通胀的预测修正幅度不大，今年的 0.8% 仅比 3 月份的调查高 0.1 个百分点，比 4 月份的 0.6% 高 0.2 个百分点。
鉴于我们对美元普遍疲软的预期，美元兑新加坡元应该会继续走低。由于重新开放仍未完成，目前可能会抑制 NEER 的进一步收益。然而，核心通胀的任何显着超调都会改变这一观点。 MAS 不太可能在明年之前恢复升值偏见，但我们不完全排除 10 月份的转变。
新交所商品洞察（铁矿石）
重新测试高点
除了主要谷物之外，大多数全球大宗商品价格最近再次反弹——在某些情况下重新测试了之前的高点（图 1）。能源价格，包括石油和天然气，从 2019 年初开始接近峰值，早在 Covid 恐慌到来之前（图 2）。
由于今年早些时候中国信贷条件收紧，最终钢铁需求似乎正在降温。然而，最近几天突然出现的供应问题支撑了价格。其中包括中国和巴西的各种运营事故，据估计，这将导致每年约 3000 万吨的供应损失。
相对于总产量而言，其本身并不是一个很大的数字，重要的是要记住价格是按边际设定的。交易商已作出回应，基准 62% 细粉新交所铁矿石活跃期货大幅上涨至 $210/吨以上。炼焦煤也随之反弹。
反映全球大宗商品需求普遍强劲，运费也随之反弹。波罗的海干散货指数在前几周与铁几乎同步下跌，但仍与矿石密切相关。本月早些时候曾低至 2420 点，随后回升至近 2860 点。
牢记更广泛的宏观图景仍然很重要。 DXY 美元指数在 90 附近的近期低点附近徘徊。跌破将意味着大宗商品价格普遍上涨。全球通胀率继续急剧上升，包括在生产者和批发层面。有关原材料、中间产品和成品供应瓶颈的报道仍然普遍存在。在这种环境下，企业很容易将暂时的价格波动与可靠的最终需求指标混淆。事实上，如果以信贷条件为指导，中国的最终需求现在正在迅速降温，
对未来几个月价格的明显影响。
中国增长追踪器
宏蜂巢 新交所研究 发现铁矿石以及其他几个大宗商品和债券市场密切跟踪中国的增长。因此，这些市场可以表明未来报告的中国增长。并且可以利用它们之间的差异。以下是他们的最新进展：
- 铁矿石价格在过去两周扭转了早先的跌势并上涨了 3%，但其年度价格增长保持不变（图 1）。
- 同期，油价、波罗的海干散货指数和中国债券收益率也上涨，反映了铁矿石的上涨。但年度价格变化较为温和（图 2 至图 4）。
- 铜价是一个明显下跌的市场，过去两周下跌接近 6%（图 1）。
- 总之，这些信号表明中国经济增长可能处于较低的过渡点。
- 在我们上一份报告中，我们倾向于买入铁矿石 (SCON1) 和卖出铜 (LPN21)。这很有效：铁矿石的表现优于 9%。有了如此大的动作，我们现在转为中立。
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